1、 行业市场规模大，集中度仍有提升空间

1.1、 调味品行业空间大，预计2025年总规模将达5500 亿元

我国的调味品种类繁多，广泛运用至饮食的各个领域。调味品指能增加菜肴的色、 香、味，并具有去腥、增香、增鲜等多种作用的辅助性食品。我国的调味品种类繁多， 按照商品性质可分为酿造类、腌菜类、鲜菜类、干货类、水产类等，按照成品形状可分 为酱品类、酱油类、汁水类、味粉类、固体类，按照呈味感觉可分为咸味、甜味、苦味、 辣味、酸味、鲜味、香味等，按照成分可分为单一和复合调味品。

我国调味品行业市场规模大，行业增速有所提升。中国调味品行业营收从2014年 2595亿元增至2020年3950亿元，6年CAGR为7.25%。从产量来看，我国百强企业调味食品 总产量从2013年的700万吨增至2020年的1627万吨，7年CAGR为14.17%。

2025年我国调味品行业市场规模将达到5500亿元。我国调味品行业营收从2014年 2595亿元增至2020年3950亿元，6年CAGR为7.25%。我们假设2021-2025年调味品市场规 模CAGR在7%左右浮动，分别取6%、7%、8%得到2025年调味品行业市场规模为5286、5540、 5804亿元，取中间值得到约5500亿元。

量价拆分看：

价：我国调味品行业2019年单价约为19.8元/kg，2014-2019年CAGR约为3.29%；

量：我国百强企业调味品2020年产量为1627.1万吨，2013-2020年CAGR为12.81%， 其中海天味业、中炬高新、千禾味业、恒顺醋业、加加食品2020年产能约为400、70、 56、26、30万吨，远期规划产能分别为450、400、115、70、35万吨，海天不论是现有 产能还是规划总产能均稳居行业第一。

1.2、 市场集中度较低，仍有较大提升空间

我国调味品人均消费额相较于日、韩仍较低，有较大提升空间。由于我国和日本、韩国饮食习惯相近，有较强可比性。日本、韩国人均消费零售额分别是我国的10.04、 2.02倍，人均零售价远高于我国。我们根据日、韩调味品消费的平均值推算，我国调味品零售端仍有约6倍增长空间，且由于我国人口基数远高于日、韩两国，零售端市场空间或可更高。

调味品区域特征明显，导致我国调味品具有较大地区粘性。由于我国历史悠久，幅 员广阔，且调味品多为发酵、腌制产品，每个地区均形成独特的调味体系，主要跟当地 的生活习惯、环境、气候等因素密切相关。形成的八大菜系，口味偏重各不相同，其中 川菜麻辣、粤菜原味、湘菜偏辣、浙菜清鲜、苏菜偏甜、闽菜南咸甜北香辣、鲁菜咸鲜、 徽菜酱香味浓。具体来看，食醋地域性最强，出名的有山西 老陈醋、镇江香醋、四川保宁醋、永春老醋；酱油、料酒等调味品地域性相对较弱。

调味品全国化扩展的难度相对较大，集中度较低。海天作为我国全国性调味品龙头，市占率 仅在7%左右，国内百强调味品企业收入占总行业收入比不到30%。我国调味品CR3约为 14%、CR10约为25%，远低于韩、日、美，其CR3分别为32%、18%、15%，CR10分别为60%、 30%、28%。但仍可以看到调味品行业集中度在近几年呈现持续上升，特别是2020年以来， 受到疫情影响，调味品行业由于原材料上涨导致利润持续承压，企业运营分化加速。在 此背景下，调味品行业不断优化，部分中小企业将在激烈的竞争中或以并购、破产重组 等方式得以出清，行业市场份额有望持续向龙头企业集中。（报告来源：未来智库）

2、 竞争格局：细分品类快速发展，关注景 气类别

2.1、 各品类发展阶段不同，细分品类静待掘金

我国调味品类别繁多，主要细分品类仍处在快速发展阶段。我国调味品有数十种类 别，各细分品类发展阶段不尽相同。其中酱油、醋、蚝油、料酒等作为传统调味品，使 用量较大，市场规模在细分品类中处于前列，目前仍处在成长阶段，消费场景丰富，类 别不断细分，并且向高端升级趋势显著；味精由于同质化较高以及健康等原因已经开始 进入衰退期；鸡精、鸡粉、食盐市场渗透率高，进入成熟阶段，并且有受到酱油替代的趋势；复合调味品起步较晚，仍处在导入阶段，产品品类丰富。

2.1.1 酱油：最大细分行业，聚焦结构升级与集中度提升

酱油行业量价齐升，市场规模或超1000亿。我国酱油行业零售额从2012年的411亿 元增至2020年的874亿元，8年CAGR为9.90%。从产量来看，从2010年的596万吨增至2020 年的1344万吨，10年CAGR为8.48%。日本酱油行业在70年代经历人均消费量快速增长后， 由于复合调味品以及细分的酱油的衍生产品对酱油有所替代，酱油销量开始下滑。目前 我国人均酱油消费量约为8升/年，尚处于提升阶段，与日本70年代酱油消费巅峰相比， 仍有约50%的增长空间，因此我们认为中国酱油需求量仍有较大提升空间。

量价拆分看：

价：我国酱油零售价约为6505元/吨，近5年均价CAGR约为2.5%，其中海天、中炬高新、千禾酱油2020年出厂价为5317、6232、5206元/吨，成本均价为2885、3189、2681 元/吨；

量：我国酱油2020年产量1344万吨，近5年产量CAGR约为5.8%。其中海天、中炬高 新、千禾酱油2020年产量分别为238、50、20万吨，销量分别为245、50、20万吨。 

我国高端酱油市场快速扩容，从2014年的131万吨到2020 年的250万吨，CAGR为11.37%，高于酱油行业整体增速，预计2025年中国高端酱油市场 份额将达360亿元。酱油零售价格也持续攀升，在2016年后，酱油没有经历大规模的提 价，零售价却从2016年的7.36元/5000ml提升到2019年的8.31元/500ml，CAGR为4.13%。 主要系产品结构升级带动酱油均价提升，比如零添加酱油和有机酱油的价格是普通一级酱油的2-4倍。并且由于酱油单价较低，家庭消费端单次用量较小，消费者对提价敏感 性较低，更容易接受高端酱油。

2.1.2 醋：竞争格局分散，区域性特点较强

食醋作为传统调味品第二大品类，行业保持较高增速。2019年我国调味品百强企业 食醋销售收入约为65亿元，12-19年CAGR为9.13%，增速较快。2019年我国食醋总产量达 445万吨，同比增长1.83%，12-19年产量CAGR为2.40%，仍处于消费者与品牌意识的培育 期。从单价来看，代表醋企恒顺醋业食醋销售均价2020年为7553元/吨，2017-2020年 CAGR约为1%。百强企业食醋销售单价2018年为3846元/吨，11-18年CAGR约2.5%。假定食 醋整体均价与百强企业单价相似且每年保持2%左右增长，产量保持2%左右增长，则2020 年食醋行业均价约为4000元/吨，产量约450吨，销售额可达180亿元。

量价拆分看：

价：我国食醋销售单价约为4000元/吨，近几年销售单价CAGR约为2.5%，其中恒顺 醋业、千禾味业2020年出厂价为7553、3543元/吨，成本均价为4200、2022元/吨；

量：我国食醋2020年产量约450万吨，近几年产量CAGR约为2.4%。其中恒顺醋业、 千禾味业2020年产量分别为17.45、8.40万吨，销量分别为17.78、8.25万吨。

从产量来看，中小企业居多，食醋百强企业中，产量为1-5万吨的占61%， 占比最多；1万吨以下的企业占19%;10万吨以上的企业仅占11%。与邻国日本相比，在80 年代中后期CR5便超过70％，我国食醋行业市场集中度仍有较大提升空间，也为我国龙 头醋企提供发展机遇。2018年我国发布食醋新国标移除配置醋，而我国配制醋占比达 60%，在此标准下小作坊式食醋企业将逐步淘汰，行业集中度有望进一步提升。  

2.1.3 复合调味品：未来市场空间大，仍处于快速发展阶段

复合调味品市场规模快速增长。复合调味品指由两种或两种以上调味品经过加工形 成的复合性调味品。随着居民生活水平的提升和收入增长带来的消费升级趋势，我国复 合调味品快速增长，市场规模从2011年的432亿元增至2020年的1440亿元，10年CAGR为14.31%。在复合调味品细分品类中，鸡精、火锅底料、西式复合调味品和中式复合调味 品占比较高，分别为28%、21%、19%、18%，其中中式复合调味品和火锅底料增速最快。

我国复合调味品人均支出快速增长，渗透率仍有待提高。我国复合调味品人均支出持续提升，2015年达到54.6元/人，预计2020年将达到110元/人，5年CAGR达15%，并有 望延续增长态势。从渗透率来看，我国复合调味品渗透率仅为26%，远低于美日韩等国，其中美国最高达73%。由于我国与日韩两国饮食习惯有一定相似，因此我们认为随着生活节奏的加快以及居民消费水平的提高，未来中国复合调味品仍有巨大提升空间。

火锅调味料快速发展，整体市场较为分散。随着人们对味蕾刺激的要求不断提升， 爱吃辣成为最近几年餐饮业的普遍现象，火锅调味料作为复合调味品新晋的最大分类， 发展迅速，市场规模从2011年的156亿元增至2020年的560亿元，10年CAGR为15.28%，增 速有望持续。从市场占有率情况来看，由于准入门槛较低，我国火锅底料市场仍较为分散，充斥着许多工坊式的小型企业。其中红久久市占率最高，达9.2%，颐海国际、天味、 德庄分别占比约7.9%、7.0%、4.1%。颐海国际在中高端火锅底料市场占有率较高，达 35%。

3、 未来趋势：功能多样化是趋势，C 端渠道 有望接续发力

3.1、 未来仍有望量价齐升，大行业有大能量

3.1.1 量：B+C 端齐发力，消费驱动力较强

收入增长以及消费升级为调味品行业家庭端的需求提供有力支撑。稳定的消费需求 是调味品行业规模得以发展的核心驱动力。虽然遭受疫情影响，我国居民收入水平仍保 持正增长，城镇居民人居可支配收入从 2010 年的 19109 元增至 2020 年为 43834 元，10 年 CAGR 为 8.66%；2020 年城镇居民在食品类的人均消费性支出为 7881 元，同比增长 1.91%。食品消费支出仍占收入比重的最主要部分，2020 年占比达 17.98%。收入的增长 为调味品行业提供持续增长的动力。

随着疫情持续好转，餐饮业的复苏将带动调味品行业需求增长。疫情发生之前，我 国餐饮业一直保持着较高的发展速度，2020 年餐饮行业受到疫情影响较重，实现收入 3.95 万亿元，同比下降 15.42%。如剔除 2020 年的特殊情况，2012-2019 年 CAGR 为 10.5%，维持较高增速。餐饮业企业数量在 2013 年有较大增长，随后几年略有波动，总 体较为稳定，2019 年共 29918 家餐饮企业。我们知道餐饮业对调味品需求巨大，特别 是需求标准化、高质量的调味品。随着疫情持续好转，餐饮业必将迎来复苏，有望为调 味品行业带来稳定需求增量。

“宅、懒”经济和外卖的快速崛起为调味品带来增量需求。互联网特别是移动互联 网的迅速发展，催生了“懒”、“宅”文化和经济。2018 年我国“懒”、“宅”人群分别达到了 13551、83498 万人，形成了庞大的消费群体。懒宅网民更倾向于点外卖或 者单位/学校食堂吃饭，也催生了外卖行业的快速发展。我国外卖行业发展迅速，随着 美团、饿了么的成立，短短几年时间，外卖行业已经发展出高达 7000 亿元的市场规模。 2019 年外卖行业收入 6536 亿元，同比增长 39%。外卖用户规模达 3.98 亿人，网民使用 率达 44%。虽然外卖行业整体增速有所放缓，仍处在较高的发展阶段。我们知道外卖为 了能够更好的刺激消费者味蕾，其中的调味品添加量往往是家庭消费的数倍，外卖行业 的快速增长能够有效增加调味品的需求。

3.1.2 价：原材料等成本上行，行业提价为主线

上游成本上涨传导至终端消费，部分商品可能短缺或价格上涨。从同比数据来看， 2021 年开始，PPI 和 CPI 同比数据差额持续扩大，10 月 CPI 上涨 1.5%，PPI 上涨 13.5%， PPI 与 CPI 剪刀差高达 12.0 个百分点，创有数据记录以来的最大差值。从 2021 年 1 月 PPI 与 CPI 剪刀差由负转正至今已连续回升 10 个月。PPI 与 CPI 剪刀差扩大后，下游企业经营压力逐渐加大，对下游企业、就业以及制造业的影响最终会传导至宏观经济， PPI 涨幅高企，未来将逐渐向 CPI 传导。

调味品主要构成原材料成本持续上涨，调味品企业利润端承压。调味品作为发酵物， 最主要的原材料为黄豆、豆粕、白砂糖等，而 PET、瓦楞纸、玻璃等是包装的主要原材 料。比如大豆、白砂糖、玻璃瓶、塑料瓶分别占海天味业成本的 20%、15%、12%、12%， 玻璃/塑料瓶、豆粕、小麦分别占千禾味业成本的 22%、16%、4%。疫情发生后使得原材 料价格持续攀升，黄豆、豆粕、瓦楞纸、PET 今年最高的市场价较年初低点分别增长约 14%、20%、26%、49%，达到近年的价格高位。原材料价格上行叠加餐饮消费的受限，调 味品企业利润端持续承压，2021 年前三季度调味品企业归母净利润增速同比下滑 11.65 个百分点，海天味业、千禾味业、中炬高新、加加食品、恒顺醋业今年前三季度毛利率 分别同比下滑 3.40、8.02、8.75、10.07、1.93 个百分点，利润端有所承压。

调味品头部企业纷纷开启提价，行业或进入新一轮的提价周期。根据对调味品行业 历史提价情况分析，调味品提价周期通常稳定在 2-3 年，且均开始于海天味业。2010、 2012、2014、2016 年由于行业上游原材料价格提升等原因，调味品公司相继通过提价来转移成本，海天味业提价后，其余企业将在半年内进行跟进。

3.2、 BC端渠道并重，社区团购不容小觑

餐饮与家庭渠道特点不同，餐饮占比更高。从调味品的渠道占比看，餐饮占比最大达到 50%，家庭渠道、加工渠道分别占 30%、20%。餐饮由于专业性以及对品质和口味的 要求较高，对调味品的需求量大，且需求相对稳定。餐饮渠道为其主要销售渠道，并且具有较强渠道粘性，在全国性扩张期间往往选择发力家庭渠道，以提升品牌，扩大销售网络。

3.2.1 餐饮渠道：消费粘性强，空间更大

1）产品方面：餐饮渠道对于调味品的要求具有安全性、稳定性、标准化、高质量 等特征，厨师为保证菜品和味道的质量，往往要求有品牌和质量保证的产品，对调味品 高频且长期重复使用，对 SKU 的数量要求不大，往往调味品企业靠大单品取胜。

2）价格方面：由于厨师具有一定习惯，对某些品类和品牌往往产生较大粘性，因 此在行业普遍提价情况下，价格敏感度较低。但餐厅往往会有采购员，采购员根据厨师 的要求选购更具性价比产品，因此餐饮市场会偏理性。

3）经销商方面：由于餐饮渠道需求量大，覆盖面广，且售后成本小，毛利率较高、 费用率较低，厂商和经销商更愿意选择餐饮渠道打开销路。并且餐饮需要较为发达的配 送和较长的账期，往往由经销商和终端商与餐厅进行绑定，体系更为稳定。特别是餐饮 行业逐渐转为大型化、专业化趋势，建立中央厨房，对调味品进行集中采购，经销商通 过餐饮能不断拓展渠道优势。

4）终端方面：调味品使用的决定者—厨师根据菜谱、使用习惯、做菜方法等对调 味品有一定要求，一般选择一种调味品后为保证成菜品质的连贯性，不会轻易更换，因此具备较高的品牌忠诚度。

通过培养意见领袖和提供高性价比单品打通餐饮渠道。由于餐厅对调味品的选择主 要依赖于厨师的意见，厨师在调味品使用习惯建立后便较少更改，因此调味品企业会通 过赞助厨师学校以及相关赛事活动等培养厨师的使用习惯。另外针对餐饮渠道还会专门 推出餐饮装，即大包装、促销装等高性价比产品。

3.2.2 家庭渠道：营销为王，更注重品类和渠道布局能力

家庭渠道更注重品类和渠道布局能力。家庭渠道直接面对 C 端消费者，KA渠道对品牌的知名度、周转率、账期、销量均有一定门槛，并有不同程度的入场费，因此调味品进入商超等现代流通渠道较餐饮渠道费用更大，但餐饮渠道易守难攻，许多企业会在前期选择重点扩张家庭渠道，竞争较为激烈。

家庭消费者对调味品选择缺乏认知度，因此需要靠企业前期进行大量的宣传营销来建立品牌形象，消费者也主要靠宣传营销以及商超的促销和货柜摆放来选择调味品，调味品企业在家庭渠道更注重营销，销售费用率较高，费用投入大导致毛利率更低。

3.2.3 社区团购：有望成为调味品的重要渠道之一

社区团购发展迅速，市场规模有望破千亿。早期社区团购在微信生态、移动支付等 推动下快速发展。2020 年随着国内疫情爆发，社区团购需求激增，进入爆发阶段， 2020 年我国社区团购市场规模约为 890 亿元，较 2019 年增长 78%。用户人数从2016 年的不到 1 亿人发展到 2020 年超 5 亿人。预计未来几年内社区团购仍将保持快速增长。

调味品在社区团购中扮演重要角色，销售占比超过 10%，在大类中排名前列，社区 团购也对调味品行业产生较为深远的影响：

1）价格体系：

社区团购核心竞争力之一就是性价比高，因此平台方会寻找更低价的货源甚至低端 产品进行销售以吸引流量，同时因为节省部分流通环节，平台上的终端产品价格较传统 流通渠道更便宜，会拉低行业的整体均价并在一定程度上打乱原有的价格体系。

但是由于社区团购中的产品仍然会以现有的品牌为主，且需要大品牌的大单品引流， 因此长期来看社区团购平台上的调味品均价有上升的趋势。未来社区团购在无序竞争结 束后有望成为新型的 KA 渠道，价格体系有望梳理清晰，产品价格或比商超渠道低，但 仍保留部分利润。

但是由于社区团购中的产品仍然会以现有的品牌为主，且需要大品牌的大单品引流， 因此长期来看社区团购平台上的调味品均价有上升的趋势。未来社区团购在无序竞争结束后有望成为新型的 KA 渠道，价格体系有望梳理清晰，产品价格或比商超渠道低，但仍保留部分利润。

2）渠道体系：

社区团购还处在早期的投钱补贴阶段，低价产品吸引了大量消费者，对传统的线下渠道如KA渠道、便利店、夫妻杂货店甚至电商渠道产生了较大影响。社区团购的出现打破了原有的层层加价的经销商环节，以低价换量，这些原本调味品企业苦心经营的渠道由于社区团购的出现销量出现较大程度下滑，利润空间缩小，极大影响备货积极性。

3）市场格局：

社区团购短期会加剧行业竞争，长期会推动行业集中度提升。社区团购通过低价吸引大量消费者，势必会导致厂家在社区团购平台进行或多或少的费用投入，短期来看加剧了行业的竞争。

调味品企业积极拥抱，社区团购有望成为重要渠道。社区团购拥有前置仓，缩短流通链条和库存，一般次日达或当日达，比较适合周转相对较慢、购买频次较低、附加值 较高的调味品行业。有些甚至成立新部门专门对接社区团购。现阶段调味品企业一般采用指定经销商+定制化产品等方式与社区团购合作，并限制价格下限和部分产品品类，一方面维护渠道价格体系稳定，另一方面对整个销售和管理体系进行管控，维护企业品牌形象。 

3.3、 细分化、健康化、高端化、复合化将是未来发展 趋势

3.3.1 需求多元推动功能细分化和健康化发展

功能细化成为必然。随着消费者饮食的多样化和精细化，调味品呈现多元化发展。 调味品企业也在根据市场的需求不断拓展产品矩阵，细分产 品类型，未来产品的细分成为必然。

健康观念逐渐深入，趋势显著。由于疫情原因，消费者更加关注身心健康，调味品的天然健康标准随之提高。以千禾为代表的调味品企业纷纷推出无添加产品，主打健康化。无添加酱油通过黄豆蛋白质所分解的氨基酸提供鲜味。健康化产品将有望实现长期稳定发展。

3.3.2 复合化是未来趋势品类

我国复合调味品仍处在导入期，未来发展有望提速。前面在复合调味品章节中我们 提到我国复合调味品快速增长，2020 年市场规模达到 1440 亿元，2011-2020 年 CAGR 为 14.31%，是调味品类别中增长较快的一类。根据国外调味品发展历程，调味品发展趋势 将从单一向复合转变，对比国外，我国复合调味品不论是渗透率还是人均支出均有较大 差异，还处在导入期，因此我们认为调味品的复合化将成为未来主要发展趋势。

火锅业的兴盛和快速发展，将推动复合调味品发展。火锅业的发展极大促进了复合调味品中细 分类别火锅底料的需求，同时火锅和川菜还需要诸如蚝油、鸡精、豆瓣酱等其他复合调味料，因此将推动调味品向复合化发展。

3.3.3 结构化升级趋势持续

由于我国调味品子行业处于不同发展阶段，调味品行业实现品类迭代，酱油、料酒 逐步替代味精等份额，同时调味品子行业产品升级，我国酱油由老抽、生抽向高鲜酱油 发展，零添加酱油、有机酱油市场份额同时提高。伴随着城镇化率的增长和人们消费水平的提高，中产阶级群体扩大，居民消费升级，调味品品质需求显著提升，推动了调味 品价格提升，调味品呈现高端化发展趋势。对标日、韩，我国调味品人均消费量和消费额均远低于日本和韩国，具备较强发展潜力。因此我们看好未来调味品向中高端化方向升级机会。

4、 投资分析

基于调味品在餐饮和家庭端刚性需求，行业具备较长生命周期，市场规模和市场集 中度均有望持续提升，各细分领域有望迎来量价齐升。产品规模化、细分化、健康化、 复合化、高端化将是未来发展趋势。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）